看到羊叔的FB貼文，我也去看了一下奧帝華的官網找了那篇 Strengthening the capital rules at Taiwan Futures Exchange 來閱讀。
背景介紹：什麼是 ANC 比率？
為了確保市場參與者有足夠的資本來應對交易風險，台灣期貨交易所（TAIFEX）在數十年前參考美國制度，引入了調整後淨資本額比率（Adjusted Net Capital Ratio, 簡稱 ANC 比率）。
ANC 的計算邏輯主要是將市場參與者的「調整後流動資產」減去「所有負債」得出淨資本額，再將其與所使用的保證金進行比較。立意良善的資本規則旨在保護投資人，但如果設計不夠精準，可能會在市場波動時產生非預期的反效果，甚至阻礙投資人的正常交易。
目前 TAIFEX 針對特定選擇權部位及保證金所實施的「風險扣減率（Haircuts）」，正是導致此類問題的核心所在。
現行 ANC 計算公式的兩大盲點
現行制度中，對特定項目施加了過高的風險扣減率（40% 與 50%），這導致了風險的嚴重誤判。以下透過三個面向來解析其缺陷：
1. 選擇權價差部位的價值被嚴重低估
在選擇權交易中，市場參與者常會建立風險有限的投資組合。以空頭賣權價差（Bear Put Spread）為例：
- 真實風險狀態：參與者同時賣出低履約價賣權並買入高履約價賣權，其最大損失僅限於投入的淨資本。由於風險與潛在利潤皆有限，在 TAIFEX 的價差保證金規則下，該部位的保證金要求應為「零」，且其淨值為正數。
- ANC 扣減率的扭曲：當 ANC 公式對該部位應用 40% 的風險扣減率時，會直接將原本為正值的部位資產「砍」成負值。
- 負面影響：在市場下跌時，賣權權利金上升會讓這個試算缺口變得更大，導致市場參與者即便持有獲利的部位，也可能面臨被強制平倉的荒謬處境。這不僅無法準確衡量部位價值，更會打擊參與者建立此類有限風險部位的意願。
2. 與全球標準（SPAN 保證金）的結果相矛盾
SPAN（整戶風險保證金計收方式）是衡量投資組合潛在損失並計算所需保證金的全球公認標準。
- 在一個風險完全對沖抵銷的選擇權與期貨投資組合中，計算出的 SPAN 風險保證金為零（因為選擇權淨值高於 SPAN 風險保證金）。
- 然而，若再次套用 ANC 的 40% 扣減率，會強行將正數的選擇權淨值轉為負數。這證明了 ANC 公式未能真實反映投資組合的實際風險。
3. 自營交易保證金的「重複計算風險」
TAIFEX 目前採用「預收足額保證金（Fully paid pre-margin）」制度，當客戶下單時，經紀商或結算會員就會收取保證金，這本身已具備極高的風險防護力。
- 問題所在：現行 ANC 公式針對「自營交易保證金」強制適用 50% 的扣減率。
- 負面影響：此舉等同於對同一風險進行了「雙重計算（Double-counting）」。目前在國際研究或報告中，幾乎找不到為這筆保證金施加 50% 扣減率的合理依據。
潛在的市場危機：惡性循環的誕生
這類不合時宜的資本規則，可能在市場劇烈波動（如股市大跌）時引發嚴重的流動性危機。試想以下情境：
- 市場下跌：投資人急需買回空頭選擇權部位以停損或調整策略。
- 造市商縮手：交易商（Dealers）為了維持其 ANC 比率符合法規，不願意賣出太多選擇權。
- 流動性枯竭與價格飆升：市場需求極高，但市場上的選擇權供給減少，導致合約價格被異常推升。
- 惡性循環：價格上漲導致交易商原有的空頭部位風險增加，迫使他們必須買回更多選擇權來拯救自己的 ANC 比率。這種循環會持續惡化，直到資金不足的部位被全數斷頭，或是有資本極度雄厚的賣方進場才能終止。
結論與改革建議
所有資本規則的核心目的，都應該是在「防止過度槓桿」與「維持市場波動期間的交易能力」之間取得平衡。然而，TAIFEX 目前的 ANC 公式顯然已經產生了方法論上的缺陷。
具體建議： 應全面廢除 40% 與 50% 的風險扣減率。
這項改變將是 TAIFEX 資本規則現代化的關鍵一步。事實上，當年台灣借鑒 ANC 制度的發源地美國，早已對該制度進行了大幅改革；而鄰近的金融中心新加坡，更是已經完全淘汰了這套做法，轉而採用基於「流動性風險」的管理框架。取消這些不合理的扣減率，才能更真實地反映投資組合風險，進而提供投資人更完善的保護。
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